Đăng lần đầu trên ấn bản Quốc tế của Vietcetera ngày 23/5/2026

Một tập đoàn blue chip niêm yết tại Singapore, với khoản đầu tư đã kéo dài cả thập kỷ, có các cam đoan và bảo đảm liên quan đến đất đai, và nắm 40% cổ phần trong một trong những dự án ven sông danh giá của Thành phố Hồ Chí Minh, vừa đưa các đối tác liên doanh của mình ra trọng tài SIAC. Nguyên nhân là một khoản tiền sử dụng đất khoảng 261 triệu USD, được áp gần mười năm sau khi giao dịch hoàn tất. Nếu một nhà đầu tư có tầm vóc như Keppel với các cơ chế bảo vệ hợp đồng rõ ràng về đất đai vẫn phải nhờ trọng tài để phân bổ rủi ro này, thì các nhà đầu tư nước ngoài nhỏ hơn với hợp đồng yếu hơn và ít bảo đảm hơn còn ở thế rủi ro nhiều hơn nữa.

Đó là câu chuyện thực sự đằng sau vụ tranh chấp Empire City. Điều này không có nghĩa việc cơ quan nhà nước xác định lại là sai luật. Câu hỏi của nhà đầu tư là ai chịu chi phí kinh tế nếu việc xác định lại được giữ nguyên. Cơ chế trọng tài không có gì đặc biệt. Nhưng dạng rủi ro thì có.

Tóm tắt sự việc

Ngày 27/4/2026, Keppel Ltd. công bố rằng công ty con do mình sở hữu 100% là Corredance Pte Ltd đã nộp Thông báo trọng tài tại Trung tâm Trọng tài Quốc tế Singapore (SIAC) đối với ba đối tác Empire City: Denver Power Ltd (được cho là có liên quan đến Gaw Capital Partners), Công ty Cổ phần Bất động sản Tiến Phước, và Công ty TNHH Bất động sản Trần Thái.

Corredance nắm 40% phần vốn trong công ty dự án. Năm 2016, Keppel Land ký một thỏa thuận đầu tư có điều kiện để nhận 40% phần vốn đó với giá 93,9 triệu USD.

Cuối năm 2025, công ty dự án được thông báo rằng khoản tiền sử dụng đất bổ sung khoảng 6.877 tỷ đồng, tương đương khoảng 261 triệu USD, đã được áp lên các lô đất. Công ty dự án đã đề nghị cơ quan có thẩm quyền xem xét lại. Các đề nghị này vẫn đang chờ giải quyết tại thời điểm Keppel công bố.

Lập luận của Keppel là thỏa thuận đầu tư năm 2016 có các cam đoan và bảo đảm về phê duyệt đất đai và tiền sử dụng đất, và rằng theo hợp đồng, các đối tác, chứ không phải Corredance, phải chịu khoản tiền này. Keppel muốn hội đồng trọng tài tuyên bố như vậy và buộc bồi hoàn.

Các con số lý giải vì sao vụ việc cấp bách. Nếu tính theo tỷ lệ sở hữu, phần rủi ro kinh tế 40% của Corredance sẽ vào khoảng 104 triệu USD. Con số này cao hơn cả 93,9 triệu USD mà Keppel đã trả cho toàn bộ phần vốn. Keppel cho biết khoản đầu tư vẫn có lãi trên cơ sở giá trị ghi sổ, nhưng phép so sánh này cho thấy một khoản tiền sử dụng đất phát sinh muộn có thể xóa sạch hiệu quả kinh tế ban đầu của thương vụ một cách gọn gàng ra sao. Đối với bên cho vay và bên mua lại, rủi ro giá đất chưa được xử lý nay cần được tính vào bất kỳ liên doanh bất động sản nào ký trước năm 2024, ngay từ giai đoạn điều khoản sơ bộ.

Vì sao đây là rủi ro có hệ thống, không phải sự cố cá biệt

Ba đặc điểm của chế độ đất đai tại Việt Nam có thể biến một giao dịch đã khép lại thành một rủi ro kéo dài.

Thứ nhất, tiền sử dụng đất có thể bị xem xét lại nhiều năm sau khi giao đất.

Dự án đã nộp khoảng 3.581 tỷ đồng vào năm 2017 để hoàn tất nghĩa vụ tài chính ban đầu theo quyết định giao đất năm 2016.

Tháng 9/2025, theo thông tin công khai, chủ đầu tư đã kiến nghị thành phố về khoản tiền sử dụng đất được tính lại đề xuất ở mức khoảng 8.819 tỷ đồng, tức khoảng 2,46 lần số đã nộp. Phần tăng thêm so với số gốc được nêu ở mức khoảng 5.238 tỷ đồng, chưa tính tiền chậm nộp.

Công bố tháng 4/2026 của Keppel nêu con số 6.877 tỷ đồng. Thông tin công khai chưa lý giải đầy đủ mối quan hệ giữa con số của Keppel và tổng tiền sử dụng đất được tính lại trước đó, nhưng rõ ràng đang có nhiều con số khác nhau được lưu hành cho tổng tiền sử dụng đất tính lại, phần tăng thêm và nợ thuế bao gồm cả tiền phạt hoặc tiền chậm nộp.

Chủ đầu tư đã đề nghị cơ quan có thẩm quyền áp dụng khung định giá có hiệu lực tại thời điểm giao đất ban đầu, đồng thời tính đến các điều chỉnh quy hoạch sau đó để tránh việc tính lại nhiều lần. Sở Tài chính TP.HCM đã bác đề nghị này. Phương pháp áp dụng tại thời điểm giao đất có thể không phải là phương pháp được áp dụng khi Nhà nước xác định lại nghĩa vụ sau này.

Thứ hai, các yếu tố dẫn đến việc định giá lại phần lớn nằm ngoài tầm kiểm soát của nhà đầu tư.

Khoản tiền sử dụng đất tại Empire City xuất phát, ít nhất một phần, từ kết luận của Thanh tra Chính phủ liên quan đến việc xác định giá đất ban đầu. Một điều chỉnh quy hoạch năm 2017 làm tăng diện tích sàn xây dựng và số căn hộ cũng có thể liên quan. Kết luận thanh tra và thay đổi chính sách nằm ở phía Nhà nước. Các thay đổi quy hoạch có thể nằm ở cả hai phía nếu công ty dự án đã đề xuất hoặc hưởng lợi từ chúng. Các cam đoan và bảo đảm thông thường, được soạn dựa trên tình trạng tại thời điểm ký, không xử lý các hành động của Nhà nước phát sinh sau khi ký, trừ khi được mở rộng phạm vi.

Thứ ba, dạng rủi ro này không chỉ có ở Empire City.

Năm 2025, Lotte Properties HCMC thông báo với thành phố rằng họ muốn dừng dự án Eco Smart City tại Thủ Thiêm do áp lực liên quan đến giá đất và tiền sử dụng đất tại Thủ Thiêm, trước khi sau đó tìm cách tiếp tục triển khai.

Thủ Thiêm là nơi vấn đề thể hiện rõ nhất, nhưng cơ chế nền tảng đằng sau — các quyết định giao đất cũ bị mở lại theo phương pháp định giá mới, thường sau thanh tra — có thể ảnh hưởng đến các dự án được giao đất trước năm 2024, nơi các quyết định giá đất, nghĩa vụ tài chính, thay đổi quy hoạch hoặc kết luận thanh tra vẫn chưa khép lại hoặc bị mở lại về sau.

Bảo vệ bằng hợp đồng: Cần thiết nhưng chưa đủ

Vụ trọng tài của Keppel sẽ được tranh tụng dựa trên câu chữ của thỏa thuận đầu tư năm 2016. Thông tin công khai cho thấy câu hỏi về trách nhiệm sẽ rõ ràng hơn nếu khoản tiền này gắn với các nghĩa vụ đã tồn tại trước khi Corredance tham gia, và khó khăn hơn nếu một phần khoản tiền gắn với điều chỉnh quy hoạch năm 2017, bởi các bị đơn sẽ lập luận rằng bất kỳ phần giá trị tăng thêm do quy hoạch nào cũng là chi phí của dự án mà Keppel, với tư cách cổ đông 40%, cũng đã hưởng lợi.

Bài học về soạn thảo cho các giao dịch hiện nay còn hữu ích hơn. Con đường dựa vào cam đoan và bảo đảm chỉ có ý nghĩa nếu cam đoan và bảo đảm liên quan còn hiệu lực và bao quát được tổn thất. Bộ cam đoan và bảo đảm soạn năm 2016, với thời hạn hiệu lực thông thường, có thể đã hết hạn khi yêu cầu của Nhà nước phát sinh gần một thập kỷ sau đó.

Cơ chế bảo vệ mạnh hơn là một điều khoản bồi thường hoặc cam kết độc lập, phân bổ trách nhiệm đối với tiền sử dụng đất bổ sung, tiền chậm nộp, tiền phạt, chi phí cưỡng chế và các khoản liên quan, bất kể yêu cầu của Nhà nước phát sinh khi nào. Một cơ chế bảo vệ hiệu quả cần quy định rõ:

  • bao quát các chi phí phát sinh sau khi giao dịch hoàn tất, không chỉ những chi phí đã hiện hữu tại thời điểm ký;
  • phân bổ rõ ràng rủi ro từ các điều chỉnh quy hoạch, kết luận thanh tra và thay đổi phương pháp tính;
  • một cơ chế được xác định để cấp vốn cho các yêu cầu tạm thời của Nhà nước — dù là thuế, tiền sử dụng đất, tiền phạt hay khoản liên quan — trong thời gian trách nhiệm còn đang tranh chấp giữa các cổ đông;
  • và thời hạn hiệu lực của điều khoản bồi thường đủ dài để vượt qua khoảng thời gian thực tế mà Nhà nước có thể định giá lại, hiện theo bằng chứng thực tế có thể kéo dài một thập kỷ hoặc hơn.

Một thỏa thuận liên doanh không thể ràng buộc cơ quan thuế hay đình chỉ việc cưỡng chế theo luật. Nó chỉ có thể phân bổ gánh nặng kinh tế giữa các cổ đông. Chính sự khác biệt đó khiến cơ chế cấp vốn, chứ không phải bản thân điều khoản bồi thường, mới là biện pháp bảo vệ có tác dụng trong ngắn hạn.

Những điều này không có gì xa lạ. Nhưng chúng thường bị bỏ sót.

Cưỡng chế thuế vận hành theo nhịp riêng

Đầu tháng 4/2026, cơ quan thuế TP.HCM cảnh báo rằng người đại diện theo pháp luật của công ty dự án, ông Võ Sỹ Nhân, có thể bị tạm hoãn xuất cảnh nếu nợ thuế, tiền phạt và tiền chậm nộp không được thanh toán trong vòng 30 ngày. Đó là cưỡng chế hành chính về thuế theo Luật Quản lý thuế, không phải thi hành phán quyết trọng tài, và nó không dừng lại vì có vụ kiện tại SIAC.

Cơ chế tạm hoãn xuất cảnh hiện được quy định cụ thể qua Nghị định 49/2025/NĐ-CP, trong đó xác định ngưỡng áp dụng, thời gian quá hạn, thủ tục thông báo và cơ chế dỡ bỏ. Biện pháp này tác động đến người đại diện theo pháp luật của doanh nghiệp vì tình trạng thuế của doanh nghiệp, không phải vì tranh chấp giữa các cổ đông. Đây cũng không phải là kết luận rằng cá nhân người đại diện theo pháp luật là người nợ khoản tiền đó.

Nhà đầu tư nước ngoài nên giả định rằng, một khi các nghĩa vụ tiền sử dụng đất đang tranh chấp đã đi vào hệ thống quản lý thuế, chúng sẽ bị cưỡng chế đối với công ty dự án và áp lực sẽ được đặt lên người đại diện theo pháp luật. Tranh chấp giữa các cổ đông không làm dừng quá trình đó.

Yêu cầu nộp thuế cũng tạo ra một vấn đề quản trị ở cấp công ty dự án. Với tỷ lệ 40%, Corredance không thể đơn phương buộc thông qua các quyết định cấp vốn lớn, và tùy thuộc vào điều lệ công ty, các quy định về điều kiện họp và cách cấu trúc khoản cấp vốn tạm thời — tăng vốn điều lệ, cho vay cổ đông hoặc hình thức hỗ trợ khác — Corredance có thể chặn các quyết định đó hoặc bị chặn khi muốn buộc các bên khác cấp vốn.

Vấn đề không phải là các đối tác Việt Nam nắm đủ đa số phiếu để quyết định. Vấn đề là các yêu cầu về thuế có thể biến cơ chế cấp vốn thông thường thành sự bế tắc quản trị, trong khi việc cưỡng chế của Nhà nước vẫn tiếp tục đối với công ty bất kể điều đó. Cổ đông nước ngoài khi đó phải chọn giữa việc bỏ tiền nộp một khoản mà mình cho rằng đối tác trong nước phải chịu, hoặc để người đại diện theo pháp luật gánh chịu những hệ quả sẽ làm các bên cứng rắn hơn trước cả khi trọng tài bắt đầu. Giải pháp là một cơ chế phá vỡ bế tắc bằng hợp đồng gắn với phân bổ trách nhiệm, được đưa vào thỏa thuận liên doanh ngay từ đầu, chứ không phải đàm phán dưới áp lực khi yêu cầu nộp tiền đã xuất hiện.

Thắng kiện là một chuyện. Thu được tiền là chuyện khác.

Một phán quyết của SIAC chống lại các bị đơn Việt Nam không tự động được thi hành. Hội đồng trọng tài có thể quyết định việc phân bổ trách nhiệm kinh tế giữa các cổ đông; nhưng không thể quyết định tính hợp pháp của quyết định giá đất với hiệu lực ràng buộc đối với Nhà nước. Để thi hành đối với các đối tác trong nước, Keppel sẽ cần được Tòa án Việt Nam công nhận theo Công ước New York và Bộ luật Tố tụng Dân sự 2015. Việt Nam là quốc gia thành viên của Công ước, với bảo lưu về nguyên tắc có đi có lại và về vấn đề thương mại, và việc công nhận là có thể nhưng không tự động.

Các bị đơn vẫn giữ những căn cứ thực chất để phản đối, bao gồm lập luận về trật tự công cộng. Bị đơn ở nước ngoài là Denver Power về nguyên tắc dễ theo đuổi hơn, nhưng chỉ khi xác định được tài sản, bảo lãnh hoặc bảo đảm thực sự nằm ngoài Việt Nam. Việc có liên hệ với một nhóm đầu tư lớn hơn không tự nó tạo ra con đường thu hồi.

Một điểm phức tạp khác: Theo pháp luật phá sản của Việt Nam, các thành viên chỉ nhận phần giá trị còn lại sau khi đã thanh toán cho các chủ nợ theo thứ tự ưu tiên do luật quy định. Các nghĩa vụ tài chính với Nhà nước nằm trong thứ tự ưu tiên đó, không nằm sau phần vốn góp.

Đối với nhà đầu tư, hệ quả thực tiễn là các điều khoản giải quyết tranh chấp cần đi kèm với biện pháp bảo đảm ngay từ đầu: bảo lãnh công ty mẹ, thế chấp cổ phần tại các pháp nhân nắm giữ ở nước ngoài, hoặc quyền tiếp quản (step-in rights). Một phán quyết trọng tài không phải là tiền, trừ khi bên yêu cầu đã có sẵn kế hoạch tài sản và thi hành khả thi.

Điều này để lại gì cho môi trường đầu tư

Luật Đất đai 2024 và nỗ lực rộng hơn nhằm chuẩn hóa phương pháp định giá đất sẽ giúp thu hẹp, nhưng không xóa bỏ, khoảng cách giữa giá đất tại thời điểm giao đất và giá hiện hành đối với các dự án mới. Đó là hướng đi đúng. Nhưng lượng liên doanh bất động sản có vốn nước ngoài hiện có đã được ký theo khung pháp lý cũ, và một phần trong số đó nằm trên đất mà nghĩa vụ vẫn có thể bị mở lại. Vụ Keppel có ý nghĩa không nhiều ở những gì nó nói về Empire City, mà ở tín hiệu nó gửi đến nhóm các thương vụ tương tự phía sau.

Sự bất cân xứng về công bố thông tin cũng làm sai lệch bức tranh mà ta nhìn thấy. Các nhà đầu tư niêm yết buộc phải đưa các tranh chấp này ra ánh sáng qua công bố trên sàn và phân tích suy giảm giá trị tài sản. Nhà đầu tư tư nhân có thể xử lý cùng một vấn đề bằng cách tạm dừng cấp vốn, đàm phán kín hoặc trì hoãn triển khai dự án, không để lại dấu vết công khai nào. Do đó, mẫu công khai có thể đang đánh giá thấp tần suất thực tế của các tranh chấp kiểu này.

Việt Nam vẫn là một thị trường hấp dẫn xét trên các yếu tố nền tảng. Vụ trọng tài Keppel không thay đổi điều đó. Điều cần thay đổi là cách nhà đầu tư nước ngoài định giá rủi ro tiền sử dụng đất, cách họ soạn thảo để phòng vệ và cách họ bảo đảm khả năng thu hồi khi rủi ro xảy ra. Cái giá của việc làm sai điều này không còn là giả định. Nó nằm ngay trong hồ sơ công bố của Keppel, để mọi người cùng đọc.